开始进入产品转型阶段，关联交易存款余额翻倍

中直股份2021年公司实现营业收入217.90亿元，同比增长10.86%，其中全年航空产品稳步增长，交付量同比增加，航空产品实现营业收入215.76亿元，同比增长11.59%;风机市场继续走低，风机业务实现营业收入0.52亿元，同比下降9.96%;其他产品实现营业收入90.30万元元，同比下降56.94%。航空产品营业收入占比达99.02%，公司主业持续聚焦，军品业务高度集中。实现归属于上市公司股东的净利润9.13亿元，同比增长20.53%。公司整体毛利率较上年实现增长，达到12.43%，其中航空产品毛利率为12.46%，较上年同期上0.97pct，公司产品结构实现优化，规模效应逐步体现。公司销售费用较上年增长14.73%，主要源于销售人员薪酬、售后质保费、差旅费等增加;管理费用同比增长12.76%，主要源于管理人员薪酬增加;财务费用较上年同期增加4363万元;研发费用维持增长态势，较上年同期增长8.78%，公司持续加大研发力度，现有机型改装与新机型研制持续推进。

报告期内，公司合同资产在前三季度波动较小，应收款项前三季度始终处于持续增长状态，公司产品持续小批量交付并通过收货验收，第四季度应收账款出现回落，但合同负债出现较大增长，说明公司开始收到前期交付产品回款，同时较大批量交付已经完成，但下游客户尚未确认收货;合同负债全年整体呈现下降趋势，与资产端情况相符，公司产品处于持续交付过程中。货币资金全年整体呈上升态势，三季度单季出现下降，同时预付账款在Q4出现大幅提升，存货科目中原材料对应出现较大增长，主要系材料采购增加。其他非流动资产处于近年较高水平，主要源于2021年新增定期存款，同时或也侧面反映公司或处于设备更新、扩产状态。

主要分部中，哈尔滨分部航空营收增长11.32%，利润总额同比增长13.15%;景德镇营收增长约8.44%，利润总额同比增长24.73%;保定分部营收增长8.14%，利润总额同比上升14.71%。根据公司披露的2022年关联交易预计，采购端上限为127.60亿元，与2021年实际发生额相比近乎翻倍;销售端上限为198.99亿元，与上年实际发生额基本持平;存款余额上限大幅提高至130亿元，较上年增长116%。

整体看来，截至2021年年底，公司产品端持续交付，较大批量产品交付未验证，尚未收到的回款将在2022年度确认;原材料采购已经开始进行，部分批次已经入库开始向在产品转变。根据公司年报，在手尚未履行或履行剩余的合同金额约为45.97亿元，该部分将全部在2022年度确认收入。关联交易中采购端上限与存款余额翻倍，预示公司在2022年度将增加存货储备同时收到体量较大预收款项。

盈利预测与投资评级：航空产品有望加速增长，维持买入评级

公司未来将坚持自主创新、军民融合发展之路，继续推动产业转型升级和科技持续创新，致力于做强做优做大直升机产业。公司是国内直升机的龙头企业，未来将直接受益于军民直升机市场的快速发展。我们强烈看好公司未来发展前景，预计公司2022年至2024年的归母净利润分别为10.95亿元、13.41亿元、16.71亿元，同比增长分别为19.98%、22.43%、24.57%，相应22年至24年EPS分别为1.86、2.28、2.84元，对应当前股价PE分别为21、17、14倍，维持买入评级。

风险提示

下游需求增长不及预期;

国防预算增长不及预期。